En las últimas semanas, la curva de los bonos ajustados por CER mostró un comportamiento llamativo, profundizando su empinamiento.
Los títulos indexados de mayor plazo continúan ofreciendo tasas reales sensiblemente más elevadas que los instrumentos de corto plazo. Las señales del mercado y los bonos recomendados.
Desplazamiento de la curva CER
En las últimas semanas se viene dando un comportamiento bastante particular en la curva de bonos CER en la que dicha curva continúa empinándose.
Esto significa que las tasas reales de los bonos CER de mayor plazo se mantienen significativamente por encima de las de corto plazo.
En los últimos meses se observa que la tasa real del tramo más corto llegó a ubicarse en torno a -12%, reflejando una fuerte demanda por cobertura inflacionaria de muy corto plazo o expectativas de una desaceleración de la inflación.
Sin embargo, desde mayo comenzó una recuperación importante y actualmente ronda valores cercanos a -2%.
En paralelo, el tramo de 6 meses pasó de tasas reales negativas cercanas al -5% a niveles positivos de alrededor del 3%, mientras que el tramo de 12 meses se mantuvo siempre en terreno positivo y hoy opera cerca del 5%.
En términos de mercado, una curva CER más empinada suele interpretarse como una señal de que los inversores consideran que, aunque la inflación de corto plazo puede mantenerse contenida, todavía existe incertidumbre sobre el escenario de mediano plazo.
Por eso, los bonos CER de vencimientos más largos continúan ofreciendo tasas reales sensiblemente superiores a las de los instrumentos de corto plazo, ampliando el diferencial entre ambos segmentos de la curva.
Este comportamiento refleja que los inversores siguen exigiendo un premio para invertir a plazos más largos, ya sea por la incertidumbre sobre la trayectoria futura de la inflación, la política monetaria o el riesgo asociado al financiamiento del Tesoro.
El empinamiento de la curva CER responde a la dinámica entre tasas nominales y expectativas de inflación.
Con la permanencia de tasas nominales en niveles relativamente elevados, combinado con una expectativa de desaceleración de la inflación hacia adelante, hace que las tasas reales se eleven.
En definitiva, al reducirse las expectativas de inflación implícitas —medidas a través de las tasas break-even— sin que las tasas nominales bajen en la misma magnitud, aumenta la tasa de interés real que exigen los inversores.
Facundo Barrera, socio de Fincoach, afirmó que el empinamiento de la curva de rendimiento ajustada por CER responde principalmente a la interacción entre la estabilidad de las tasas nominales y las estimaciones de inflación hacia delante.
“Al analizar las tasas forward (que permanecen relativamente firmes) junto con las tasas break even (que reflejan la inflación implícita que descuenta el mercado), observamos que la expectativa de una desaceleración inflacionaria (con tasas nominales sostenidas) exige una tasa real superior. Este reajuste de tasas reales hacia arriba desplaza y empina el tramo medio y largo de la curva indexada”, afirmó.
Lo que se ha notado en la curva es un desplazamiento al alza en toda la curva de tasas reales y el mercado proyecta una continuidad en dichas subas.
Los analistas de Max Capital remarcaron que las tasas reales del tramo corto continúan aumentando gradualmente, mientras el gobierno mantiene un piso para las tasas de interés pese a la desaceleración de la inflación.
“Creemos que el gobierno necesitará llegar a 2027 con tasas reales más elevadas, normalizando gradualmente la política monetaria. En consecuencia, esperamos que las tasas nominales permanezcan en torno al 20%-25% durante más tiempo, a pesar de una inflación más baja, que proyectamos se estabilice alrededor de 1,4%-1,5% mensual durante el cuarto trimestre de 2026”, afirmaron.
Con el desplazamiento de la curva, las tasas reales dejaron de ser negativas.
Es decir, lo que se viene evidenciando en las últimas jornadas es que la curva CER se viene desplazando lentamente al alza y ganando pendiente.
Luego de haber alcanzado niveles extremadamente bajos en el nivel de tasa real, los analistas comienzan a ver que el ciclo de tasas reales tan negativas podría comenzar a haber quedado atrás.
Esto es gracias a que la inflación podría acelerar su sendero bajista, haciendo que las tasas reales se acomoden en niveles superiores.
Por otro lado, los analistas no ven tanto espacio para que las tasas nominales sigan comprimiendo hacia niveles inferiores, por lo que ven limitado potencial alcista en los bonos a tasa fija.
Rodrigo Benítez, economista jefe de Grupo ST, detalló que el mercado opera con una expectativa de inflación del 29,5% para el año 2026, pero cuando se analiza 12 meses vista, esa cifra baja a 21,2%.
“Puesto en ritmo, mientras los primeros 4 meses del año corrieron casi al 3% mensual, los últimos 8 el mercado los espera a un ritmo mensual del 1,79%, pero para la primera parte del año próximo baja a 1,26%. Es un ritmo anualizado de entre 16 y 17%. Muy por debajo de los niveles actuales y compatible con un escenario de fuerte convergencia nominal”, explicó.
En esa línea, también advierte que, así como la expectativa de inflación es optimista, las tasas reales de interés reflejan algo diferente.
“Mientras el cierre de este año y la primera parte del año próximo, el mercado espera que la tasa real se ubique en torno al 5% a 6% anual, cuando se acerca el período electoral la tasa real forward (la que se espera que esté vigente en ese momento) se ubica arriba del 15%. Esto implica que se espera suba de la tasa de interés para contener eventuales presiones cambiarias”, detalló Benítez.
Inversiones en pesos
En el tramo más corto de la curva, los bonos con vencimientos en 2026 operan con tasas reales que van desde valores levemente negativos hasta alrededor del 3% anual sobre inflación, mientras que los instrumentos con vencimientos entre 2027 y 2029 ya ofrecen rendimientos de entre 4% y 8% real.
A partir de allí, la curva se aplana y los títulos de mayor duración, como el PARP y el CUAP, rinden cerca del 8% anual sobre CER, lo que sugiere que el mercado no exige una prima significativamente mayor para extender aún más los plazos.
Dado que los bonos CER ahora cotizan con rendimientos más elevados a causa del desplazamiento alcista en la curva en las últimas semanas, ahora dichos títulos se vuelven más atractivos, especialmente en los plazos más largos.
Alejandro Fagan, Estratega en Balanz, explicó que en las ultimas jornadas se estuvo evidenciando un aumento en las tasas reales.
“Con las tasas a un día ubicándose en el piso fijado por el BCRA en torno a 20% TNA desde marzo, a medida que la inflación fue cediendo, las tasas reales del segmento corto y medio se fueron incrementando gradualmente”, detalló.
Fagan consideró que estas subas responden a la moderación en los flujos de dólares y a un contexto internacional más desafiante.
En base a ello, Fagan ve valor en los bonos CER del tramo medio.
“Dentro del mundo pesos preferimos el tramo medio de la curva CER para aprovechar una inflación implícita menor a la que proyectamos y los duales CER/TAMAR para tomar más duración, que permiten aprovechar el carry del tramo largo y dan cobertura ante subas en las tasas cortas”, indicó.
Desde el lado de las inversiones, Barrera entiende que en este escenario de ajuste en los rendimientos reales, resulta atractiva y como oportunidad táctica en el Bono Dual TXMD8, el cual paga el máximo entre CER o TAMAR + 3%.
“Este instrumento permite capturar valor por la pata TAMAR si la liquidez nominal se mantiene exigida, al tiempo que protege el capital vía CER si el proceso de desinflación demuestra ser más lento de lo previsto por el consenso de mercado”, detalló.
Las expectativas del mercado
De acuerdo con la línea de inflación implícita (break-even inflation), el mercado descuenta una desaceleración gradual de la inflación durante la segunda mitad de 2026.
Las expectativas apuntan a una inflación mensual de 1,9% en julio, 1,8% en agosto, un leve repunte a 1,9% en septiembre y una nueva baja hasta 1,8% en octubre.
A partir de allí, el escenario implícito en los precios de los activos se torna aún más optimista ya que el mercado espera una inflación de alrededor de 1,6% en noviembre y una convergencia hacia 1,4% mensual en diciembre, nivel que luego se mantendría durante los primeros meses de 2027.
Esta trayectoria muestra que los inversores continúan consolidando un escenario de desinflación sostenida, con registros mensuales cada vez más cercanos al objetivo de estabilidad de precios.
Además, las expectativas implícitas se ubican sistemáticamente por debajo de las proyecciones del Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) del Banco Central, lo que refleja una visión más optimista por parte de los operadores financieros sobre la velocidad con la que continuará desacelerándose la inflación.
Esa diferencia también explica parte del reciente comportamiento de los bonos ajustados por CER y el aumento de las tasas reales que exige el mercado para los vencimientos más largos.
Los analistas de Adcap Grupo Financiero resaltaron que, luego de estabilizarse en torno al 18,5%, las expectativas de inflación para el segundo semestre de 2026 repuntaron hasta el 20%.
Como resultado, los Boncer volvieron a superar en rendimiento a los Boncap a lo largo de toda la curva.
Por lo tanto, y en cuanto a las inversiones, desde Adcap Grupo Financiero agregaron que en este contexto todavía frágil para el mercado cambiario, prefieren el tramo medio de la curva (junio de 2027) a través de bonos CER.
“Continuamos viendo 2 puntos porcentuales adicionales de rendimiento nominal bajo nuestras proyecciones de inflación (28% frente a 26%). Para quienes buscan una duración más corta, seguimos prefiriendo el TZXD6 (diciembre de 2026), que ofrece una tasa real del 2,5%, equivalente a aproximadamente 25% nominal según nuestras proyecciones de inflación, en línea con los instrumentos a tasa fija. Para horizontes de mediano plazo, mantenemos nuestra preferencia por el TZXD7, que rinde 6,6% real”, detallaron.
